能的基本因素包括安全投資的低預期收益、高風險投資近期的良好表現、強勁的資金流入以及貸款的易得性。關鍵在於理解到底是什麼在影響這類事件的發生。

投資的思維過程是一個連鎖過程，每一項投資都會設定下一項投資的要求。以下是我在2004年對這一過程所作的描述：

我會用前幾年的“代表性”市場闡明投資思維在現實生活中的思考過程。假設30天國庫券的利率是4％。投資者說：“如果要我拿出錢買5年期國庫券，那麼我需要5％的利率。如果買10年期國庫券，我必須得到6％的利率。”到期日較長時，投資者會要求更高的利率，因為他們關心購買力風險（一種假設會隨著到期日的來臨不斷增加的風險）。這就是為何收益率曲線（實際上是資本市場線的一部分）通常隨著資產壽命的增長而向上傾斜的原因。

現在讓我們來考慮信用風險因素。“如果10年期國庫券的利率是6％，那麼除非A級企業承諾7％的利率，否則我是不會買進它的10年期債券的。”這就引入了信用利差的概念。我們假定的投資者需要100個基點才會從“政府”轉向“企業”。如果投資者就此達成共識，那麼這就是利差。

非投資級債券的情況如何呢？“除非我能得到的利率超過相同到期日國庫券利率600個基點，否則我是不會碰高收益債券的。”因此高收益債券需要12％的利率，即與國庫券之間達到6％的利差，才能吸引買家。

現在拋開固定收益不談。問題越發困難了，因為你不可能知道投資（如股票）的預期收益（簡單來說，這是因為它們的收益是推測出來的，而不是“固定”的），但是投資者對此有一定的判斷。“標準普爾股票的歷史收益率為10％，那麼只有在我認為這些股票還會保持這樣的表現時我才會買進……高風險股票的收益應該更高，除非得到13％的收益率，否則我是不會買在納斯達克上市的股票的。”

“如果我能從股票上賺到10％的收益，那麼我需要15％的收益率才能接受缺乏流動性和確定性的房地產。如果是進行收購，收益率要達到25％……30％的收益率才能誘使我去進行風險投資，因為風險投資的成功率非常低。”

這就是我們所假設的投資思維過程，事實上我認為大體上的確是這樣的（儘管必要條件往往不盡相同）。結果是一條大部分人都熟悉的資本市場線（如圖6。1所示）。

當前關於投資收益的一大問題來自於這一思維過程的起點：無風險利率不是4％，而是接近1％……圖6。1圖6。2願意接受時間風險的一般投資者仍然想要更高的收益，但若以1％的起點計，那麼4％的利率（而不是6％）才是10年期債券的應有收益。沒有6％到7％的收益，他們就不會投資股票。收益率低於7％的垃圾債券不值得投資。房地產必須有8％左右的收益率。收購必須承諾15％的收益率才能保持吸引力，等等。因此，我們現在得到了一條如圖6。2所示的資本市場線，它表現得較低、較平。

資本市場線較低是因為以無風險利率為起點的收益率更低的緣故。儘管每項投資都必須與其他資產競爭資本，但是在這一年，由於低利率，風險性依次遞增的各項投資的門檻已經比我投資生涯中的任何時候都低了。

目前資本市場線不僅表現為收益較低，而且還有許多其他因素共同導致了資本市場線趨於平坦。（這是很重要的，因為直線的斜率，即預期收益隨著每單位風險的增加而提高的幅度，決定了風險溢價的量。）首先，投資者一直希望儘可能避免低風險、低收益的投資……其次，在超過20年的時間裡，高風險投資一直有著豐厚的回報，尤其是在2003年。因此，比起其他風險補償較少的投資，高風險投資或許對投資者的吸引力更高（或受到的排斥較少）……最後，今天的投資者認為風險是相當有限的……總而言之，按照“寬客”們的話來說就是，風險規避情緒下降了。投資者心理已經發生了某種奇妙的變化，“不管價格怎樣，我都不會碰它”　已經轉變為“對我來說它似乎是一項可靠的投資”。

《今日的風險與收益》，2004年10月27日這一“富集”過程最終導致市盈率高企、信用利差收窄、投資者行為散漫、槓桿濫用以及對各種型別投資工具的強烈需求。這些結果在推高價格、減少預期收益的同時，還創造了一個高風險環境。

風險對投資者來說極為重要，同時也是短暫而不可衡量的。所有這一切都導致風險極難識別，特別是當投資者情緒高漲的時候。但風險是必須