線是水平的或倒置的，經濟有可能很快就變得停滯不前。事實上，曲線一旦倒置，蕭條就不可避免，且機率很大。我們僅能估計蕭條將在多大的機率上發生。讓歷史來做說明。1960年以來，美國的六次蕭條都被數月前倒置的收益曲線所預測。沒有一種指標能夠具有這種一 致性，即便在股票市場上也是如此。如果蕭條正在持續，短期利率通常會由於貨幣和信用的需求減少而降低，美聯儲會將更多的資金注入經濟中，以使借貸價格更低。如果此時經濟予以回應並開始回升，短期國庫券的較低收益和10年、30年期債券收益的回升會形成一條陡峭的收益曲線。它是經濟從蕭條到增長的前兆。在健康增長重新開始之後，美聯儲提高一點 短期利率，收益曲線就回復到正常的大約的範圍之內。

很明顯，收益曲線在預測經濟轉折點方面創下了令人羨慕的紀錄。但是近來一個不尋常的問題令經濟學家抓狂。2005年和2006年，收益曲線都是倒置的，但經濟並沒有走入蕭條的跡象。更令人不解的是，此時經濟活力下降、通貨膨脹上升、短期利率提高。通常較長期限國庫券的收益率在這種情形下會形成一個正向躍升的傾斜曲線。但是這種情況並沒有出 現。相反，曲線倒置了，長期利率仍然低於短期利率。收益曲線的這種反常現象令很多專家迷惑不解，包括當時聯邦儲備銀行的主席格林斯潘，他把這一奇怪的現象稱為“費解的難題”。

收益曲線已經失去其作為預測經濟疲軟的可靠指標的價值了嗎？這是許多經濟學家現在探討的問題。至少，有些因素已經影響了收益曲線的形狀，我們不得不對它重新進行評估。 對近來收益曲線倒置的第一個寬泛的解釋是對長期國庫券需求的根本轉移。本質上，美國人和國外投資者購買政府債券的目的與美國經濟短期的表現幾乎沒有任何關係。例如，石油輸出國（OPEC和非OPEC輸出國）因原油價格觸頂而羞愧。既然全球的石油是以美元支付的，富油國就要求獲得更多的美元。很多就會選擇讓國庫券的此種收入佔有顯著的比例。這被認為是世界上最安全和最具流動性的投資。　。　想看書來

第3章　最有形象力的美國經濟指標（49）

其次，像中國、日本、韓國這樣依靠出口獲得經濟增長的國家也會用從對美交易中獲得的美元購買美國的國庫券。這有助於這些國家更好地控制本國貨幣在外匯市場上的價值。這些國家不希望它們的貨幣過度堅挺， 這會破壞它們的出口。為避免貨幣顯著升值，它們就會購買美國的債券，這就會使美元升值。

再次，美國曆史上最富有的一代——“嬰兒潮”時期出生的人現在正準備退休，他們正逐步出手長期持有的股票，獲得累年的資本收益。出於收入和安全性的考慮，他們正在購買國庫券。這種由股票到債券的巨大轉移將會顯著增加未來幾年對固定收益債券的需求。

最後，令人啼笑皆非的是，倒置收益曲線這個“費解的難題”可能是美聯儲在與通貨膨脹鬥爭中勝利的附屬品。考慮一下：20年來，美國中央銀行一直由權威經濟學家（沃克爾、格林斯潘、伯南克）組成的標誌性團隊領導。他們對通貨膨脹的激烈抨擊使得美國國庫券的風險更小，對國內和國外的投資者更具吸引力。所有這些因素導致對政府債券的需求量增加。

這意味著收益曲線正在變得失去實際意義嗎？不是的。只是鑑於近來的發展，作為預測工具，未來將更關注倒置收益曲線的等級及持續時間，而不只是表面上的倒置。美國聖路易斯聯邦儲備銀行的報告計算的收益曲線預測的經濟蕭條的機率如下：如果曲線正常，10年期國庫券的收益率比3個月期債券高出個百分點以上，蕭條的機率小於5　％。一旦收益曲線變平，並且這兩種債券本質上收益相同，蕭條的機率為25　％。如果曲線倒置，3個月期債券收益率比10年期國庫券高出個百分點，蕭條的機率躍升至　90％，未來18個月，經濟下滑就會變成現實。

？ 市場影響

債　券

固定收益債券的投資者對未來經濟增長和通貨膨脹的預期決定了購買何時到期的國庫券最具吸引力。這樣的偏好有助於收益曲線的形成。然而，經濟活動預期和價格行為的頻繁變化使收益曲線經常處於波動的狀態。

股　票

過去，股票市場並不怎麼看重收益曲線，儘管它有一定的預測功能。這令人驚奇，因為股票價格以未來企業所得和所有商業活動的預期為基礎，而二者都能被收益曲線行為預見到。事實上，研究表明，收益曲線作