棧嵯�鄭�虼巳綣�床煜然��塗衫�悶渲械牟鉅旎窶�５���淶牟鉅焓僑鞝酥�。����捅匭朊跋沼酶吒芨恕�TCM在歐洲債市一直賭“在歐元推出之前，歐盟各國間債券利息差額將逐漸縮小”，因為德國和義大利是第一批歐元國成員，希臘也於今年5月宣佈加入單一歐幣聯盟，於是LTCM大量持有義大利、希臘國債以及丹麥按揭債券的多倉，同時也持有大量德國國債的空倉。與此同時，在美國債市，LTCM的套利組合是購入按揭債券和賣出美國國債。1998年8月14日俄羅斯政府下令停止國債交易，導致新興市場債券大跌，大量外資逃離並將德國和美國的優質債市視為安全島。於是德、美兩國國債在股市面臨回撥的刺激下，價格屢創新高，同時新興市場債市則暴跌，德、美國債與其他債券的利息差額拉大。1998年年1至8月，義大利10年期債息較德國10年期債息高出值A1的波動基本保持在厘之間；俄羅斯暫停國債交易後，A1值迅速變大，更在8月底創出厘的11月來新高；進入9月，A1變化反覆，但始終在厘上的高位；9月28日更是報收厘，A1的增高意味著LTCM“買義大利和希臘國債，賣德國國債”的投資組合失敗了（希臘國債虧損同理於義大利國債）；同時持有的大量俄國國債因為停止交易而成為廢紙；丹麥按揭債券自然也難逃跌勢。在美國，市債交易異常火爆，國債息減價增。自1998年8月1日後，市場利率較10年期美國國債利息高出值A2大幅攀升；8月21日，美國股市大跌，道瓊斯工業平均指數跌掉512點。同時，美國公司債券的拋壓同國債強勁的買盤形成鮮明對比，國債的利息被推到29年來低位，LTCM逃離持有的美國國債空倉被“逼空”。因此，LTCM在歐美債券市場上的債券投資組合上多空兩頭巨損，9月末，公司資產淨值下降78％，僅餘5億美元，瀕臨破產的邊緣。　電子書　分享網站

如何選擇基金（8）

5、　對沖基金的歷史與現狀

（1）創始階段：1949－1966年

對沖基金的鼻祖是Alfred　Winslow　Jones。瓊斯最初是一個社會學家，後來成為一個記者，再後來成為基金經理人。1949年Jones任職於《財富》雜誌期間，受命調查市場分析的技術方法並撰寫文章。結果無師自通，幾乎在一夜之間從一個新手成為一個精通者，並在文章發表兩個月前，建立起一家合夥的投資公司。公司帶有後來的對沖基金的經典特徵，所以被認為是世界上第一家對沖基金。存在一個獎勵佣金制和把他自己的資本投入基金，向一般經理人員支付的薪水佔所實現利潤的20％。此外，Jones在隨後的十年裡還建立了一套模擬指標。

Jones公司起初是一家普通合夥公司，後來則改為有限合夥公司，其運作保持著秘密狀態，業績良好。

（2）初步發展和變化階段：1966－1968年

1966年《財富》的另一位記者Carol　Loomis發現了業績不凡的Jones基金，撰文盛讚　“Jones是無人能比的”。該文詳細描述了Jones基金的結構和激勵方式，以及jones在後來幾年建立的模擬指標，並列出Jones基金的回報率－酬金淨額，發現大大超過了一些經營最成功的共同基金。例如，它過去五年的回報率比誠信趨勢（Fidelity　Trend　）基金高出44％，過去10年的回報率則比Dreyfas基金高87％。這導致了對沖基金數目大增，雖然並不知道在隨後幾年中所建立的基金的準確數字，但根據SEC的一項調查，截至1968年底成立的215家投資合夥公司中有140家是對沖基金，其中大多數是在當年成立的。

雖然對沖基金的迅速成長與強勁的股票市場同步，但一些基金經理發現透過賣空來對沖投資組合不僅難度大、耗時，且成本高昂。結果，許多基金越來越求助於高額頭寸來放大股票多頭的戰略，從而對沖基金開始向多種類別發展，所謂“對沖”，不過是象徵性的意義罷了。

（3）低潮階段：1969－1974年

1969—1970年的股市下跌給對沖基金業以災難性的打擊，據報道，SEC在1968年底所調查的28家最大的對沖基金，至70年代末其管理的資產減少了70％（由於虧損和撤資），其中有5家關門大吉。規模較小的基金情況則更糟。1973—1974年的股市下跌，再次使對沖基金急劇萎縮。

（4）緩慢發展階段：