a、bbb、bbb－，其中bbb級別及其以下的房屋抵押貸款被稱為次級房屋抵押貸款。原本這些債券是在債務抵押債券市場markit當中流通，這是一個由美國銀行間組成的場外市場，會員超過1000家機構。而運營這個市場的公司markitgrouplimited是由16家大銀行合股組成。主要的責任是為市場提供標準化資產支援證券（abs）和擔保債務憑證（cdo）的交易平臺和報價。由15家大型銀行組成做市商，為買賣雙方提供報價。

這個平臺的特點是參與者都是大型機構，單筆交易金額數目巨大，市場流動性較差。而且是場外市場。不受到監管層的監控。因此在透明度上有所欠缺。

就是這樣一個場外市場，參與的機構基本上都在債券市場上賺了個盆滿缽溢，但華爾街的金融機構仍然不滿足。因為這個市場的流動性實在是太差了，差到他們對豐厚的佣金還不夠滿意。在投行們的催促和幫助下，06年初markit推出了住房抵押債券指數abx。he，徹底地將住房抵押貸款證券化，大大地增強其流動性。

在abx指數推出之後，綜合了住房抵押貸款的方方面面，因此整個市場間的債務抵押債券的流動性得到了大大的增強。而除了做市商的華爾街金融巨頭們，在原先的大賺特賺的基礎上再次賺翻了天。

除了銀行、投行外，對沖基金也深深地陷入到這個市場當中。事實上，由於每一份機構所要提供給市場的，是一份不少於5億美元的、有評級機構認可的債券包，而這樣的機構至少需要20家之多，而且評級等級有五個之多，也就是說，每半年合成的房屋抵押債券至少有500億美元之多（全評級都提供），全年則至少有1000億美元之多。雖然這些債券包將由信用衍生品交易公司製作成標準化、指數化的交易標的，切割成較小的成分售出，但不管怎麼說上百萬美元的價格也是有的，因此超高的門檻阻止了市場絕大多數的投資者。而財大氣粗的對沖基金卻對此毫不介意，事實上任誰都不敢小覷對沖基金界，因此對沖基金也自然而然地成為這個市場投資的主力之一。

保爾森的基金就這樣進入了這個市場，在經過大量的觀察了分析之後，他聘請了一個叫佩萊格里尼的義大利人幫助他操作cdo和cds市場。這是一個美男子，整天西裝革履，頭髮永遠閃亮地往後梳著，英俊的臉上經常掛著迷人的笑容，可就是這樣一個打扮在華爾街越來越少見的傢伙，成為了保爾森最重要的左右手。

保爾森首先募集了一支基金，即鍾石所投資的那支專注於地產抵押債券的基金，這支基金一開始投資方向是cds，即信用違約掉期。具體的操作是，當保險公司為一份bbb級房屋抵押債券擔保時，整份債券的金額為1億美元，而承保的費用為240萬美元。當投行再將這些債券和抵押合同做成金融產品出售時，保爾森的基金只需要花費240萬美元買下這份保單，當這筆抵押債券違約的時候，他就可以穩穩地收穫1億美元的盈利。而如果這筆抵押債券沒有違約，保爾森的基金則虧損240萬美元。

乍一看，這個付出收益比例嚴重不對稱，看似保爾森基金只需要付出一點點的成本，就有可能得到鉅額的收益。但事實上卻並非如此，保險公司的精算師們早就在投保的時候計算出違約的機率和可能付出的成本，這才給出240萬美元的保單報價。所以保爾森基金想要從中討到便宜，似乎不太可能。

但保爾森並沒有放棄。他已經認準了房屋抵押貸款市場出現的嚴重問題，因此在弄清楚整個金融鏈的情況下，他果斷地先將賭注押在了cdo上，透過借入房屋抵押債券然後賣出的方式做空，同時也密切地關注cds市場。

由於cdo的操作程式繁雜，而且正在賺錢的專案很難找到銀行願意借入，不過在abx推出之後，相關的低階抵押貸款的保險如同雨後春筍般地接連湧出，整個市場的流動性得到了大大地增強，因此不論是cdo還是cds。保爾森都能夠輕而易舉地從市場上獲得。

結果自然是讓人感到異常驚訝。在過去半年多的時候，保爾森勉強地從市場上零零散散地收集到5億美元的cds，但在abx推出後不久，他在兩天之內就買入了20億美元的cds。這讓他欣喜若狂。

在如此強大的市場流動性面前。保爾森堅定自己的信念。在賣出cdo的同時瘋狂買入cds，但是他的資金並不是很充足，因此很快地又發行了第二支基金。而這一次他再次找到鍾石。鍾石自然是十分爽快地給對方再次投了20億美